Les banques centrales en perte de moyens pour contrer la récession

Par Nick Beams
10 janvier 2020

Le gouverneur sortant de la Banque d'Angleterre, Mark Carney, a ajouté sa voix aux avertissements selon lesquels, après avoir réduit les taux d'intérêt à des niveaux record, les banques centrales pourraient manquer de mesures pour faire face à une récession.

Dans une interview accordée au Financial Times mardi, Carney a déclaré que l'économie mondiale se dirigeait vers un «piège à liquidité» dans lequel la politique monétaire perd son efficacité à produire des dépenses accrues et à relancer la croissance économique.

«En général, il est vrai que toutes les grandes banques centrales ont beaucoup moins de munitions qu'auparavant et je suis d'avis que cette situation persistera pendant un certain temps», a-t-il déclaré.

Carney a déclaré au FT que s'il devait y avoir un ralentissement plus profond nécessitant plus de relance qu'une récession conventionnelle «alors il n'est pas clair que la politique monétaire puisse suffisamment y répondre».

Carney a fait ses commentaires à la suite de la réunion annuelle de l'American Economic Association (AEA) qui s'est tenue le week-end dernier à Dan Diego et s’est penchée sur les problèmes auxquels sont confrontées les banques centrales. Selon Bloomberg, le message central de la réunion était que les États-Unis et la zone euro «font face à des défis économiques consternants dans un monde où l'inflation et les taux d'intérêt sont bas et les banques centrales seules n'ont pas les moyens d’y faire face».

Dans son discours à la réunion, le nouveau président de l'AEA, ancien président de la Réserve fédérale américaine Ben Bernanke, a déclaré que le nouvel environnement posait des défis aux banques centrales qui avaient traditionnellement compté sur la baisse des taux d'intérêt pour stimuler les économies.

Dans un article de blogue sur lequel son discours était basé, Bernanke a déclaré que les taux d'intérêt dans le monde avaient tendance à baisser depuis les années 1980 et que les taux généralement bas signifiaient que «face à un ralentissement économique ou à une inflation trop faible, la marge de manoeuvre disponible pour la réduction classique des taux est beaucoup plus faible que par le passé».

Bernanke a écrit que les nouveaux outils développés par la Fed et d'autres banques centrales, y compris les achats d'actifs, le soi-disant assouplissement quantitatif (QE), ainsi que les «prévisions prospectives» – garantissant en effet aux marchés financiers que les taux d'intérêt resteraient plus bas plus longtemps – pourraient fournir un certain stimulus.

Il a aussi annoncé de nouvelles mesures, notamment des taux d'intérêt négatifs, mis en œuvre par la Banque centrale européenne. La Fed devrait maintenir une «ambiguïté constructive» sur l'utilisation future des taux négatifs à court terme, car les exclure créerait un plancher effectif pour les taux à long terme et «pourrait limiter la capacité de la Fed à réduire les taux à plus long terme par de mesures de QE ou autres».

Mais Bernanke a reconnu que ce qu'il appelait ses «conclusions relativement optimistes» sur l'efficacité des nouveaux outils monétaires dépendait du taux d'intérêt neutre se situant entre 2 et 3 pour cent ou plus, car toutes les stratégies monétaires devenaient beaucoup moins efficaces lorsqu'il était inférieur à 2. Le taux neutre est le taux qui n'entraîne ni relance économique ni ralentissement de l'économie.

Mais comme Bernanke l'a reconnu, il existe «une incertitude considérable quant aux niveaux actuels et futurs du taux neutre nominal».

Les autres intervenants de la réunion étaient plus pessimistes que Bernanke. L'ancien président de la BCE, Mario Draghi, a déclaré par lien vidéo qu'il pensait que pour la zone euro il y avait «un certain risque de japonisation». Cela fait référence à la situation où, comme au Japon, la banque centrale doit garder un taux d'intérêt proche de zéro et fonctionne comme le principal acheteur sur le marché obligataire afin d'éviter la récession et où l'inflation est proche de zéro, voire négative.

Draghi a déclaré que la zone euro pourrait encore éviter un malaise déflationniste «mais le temps presse».

L'ancienne présidente de la Fed, Janet Yellen, a déclaré qu'elle était d'accord avec l'ancien secrétaire au Trésor de Clinton, Lawrence Summers, sur le fait que les États-Unis étaient dans un état de stagnation séculaire – un terme utilisé pour la première fois dans les années 1930 – où l'épargne souhaitée était supérieure à l'investissement souhaité, entraînant des taux d'intérêt bas. Elle a indiqué que cette situation pourrait perdurer pendant un certain temps, car les conditions qui l’ont produite, notamment des niveaux de productivité plus faibles, «étaient susceptibles de se révéler chroniques par nature».

La politique monétaire aurait un rôle à jouer face aux futurs ralentissements, mais il était «peu probable qu'elle soit suffisante dans les années à venir».

Elle a réitéré ses inquiétudes concernant les risques pour la stabilité financière résultant d'une période prolongée de faibles taux d'intérêt «alors que les investisseurs recherchent le rendement et utilisent l'effet de levier». Les pays ont besoin d'outils puissants pour contrer les bulles d'actifs, mais cela «faisait défaut aux États-Unis».

L'incapacité de la politique monétaire à faire face à un ralentissement a également été soulignée par d'autres participants. Mary Daly, présidente de la Fed de San Francisco, a déclaré: «Nous avons moins de marge de manœuvre.»

Dans son reportage sur la réunion, le Financial Times a noté que dans «le monde généralement discret de la politique monétaire, ces expressions de préoccupation sont particulièrement explicites» et a cité les remarques de Raghuram Rajan, l'ancien gouverneur de la Reserve Bank of India. Rajan avait mis en garde contre les dangers de la politique monétaire facile de la Fed en 2005, présageant la crise de 2008. Il avait été dénoncé par Summers et bien d'autres pour sa position.

«Ils ne peuvent pas annoncer trop fort qu'ils n'ont plus de moyens», a-t-il déclaré. «Une partie de la magie de l’activité des banques centrales consiste à prétendre que vous avez un bazooka caché derrière le dos.»

Il existe déjà des indications selon lesquelles de nouvelles mesures «non conventionnelles» et d'urgence ne sont pas simplement des perspectives d'avenir, mais sont déjà en cours d'application.

Après la flambée des taux d'intérêt à la mi-septembre sur le marché de pension de titres, où les institutions financières empruntent dans les 24 heures pour clôturer le bilan, la Fed est intervenue de manière agressive pour acheter des actifs à court terme afin de garantir la liquidité et de maintenir les taux d'intérêt bas. Normalement, les taux d'intérêt sur ce marché suivent le taux de base de la Fed, maintenant entre 1,5 et 1,75 pour cent, mais ils ont atteint les 10 pour cent. Le pic a sonné l'alarme, car le manque de liquidité sur le marché de pensions était l'une des caractéristiques de la crise de 2008.

La Fed a soutenu que ses opérations visent simplement à contrer les problèmes techniques dans le fonctionnement des marchés financiers. Mais près de quatre mois après le pic de mi-septembre, elles prennent un caractère permanent.

Le Wall Street Journal a rapporté mardi que la Fed de New York avait injecté près de 100 milliards de dollars de liquidités à court terme sur les marchés financiers le jour même après une intervention de 76,9 milliards de dollars lundi. La Fed a répété à plusieurs reprises qu'il ne s'agissait pas d'un assouplissement quantitatif sous une nouvelle forme. Mais ses propres chiffres démentent cette affirmation. Jeudi dernier, elle a annoncé que ses avoirs en actifs s'étaient élevés à 4,17 mille milliards de dollars au début de l'année, contre 3,8 mille milliards de dollars en septembre.

(Article paru en anglais le 9 janvier 2020)

 

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